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[IT뉴스][파마리서치 딥시크②] 리쥬란 등 성장률 93.5%→6.2% 뚝...독점 프리미엄 사라질 위기

온카뱅크관리자

2026-08-28 09:27:25

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 이 기사는 2026년08월25일 09시15분에 팜이데일리 프리미엄 콘텐츠로 선공개 되었습니다.
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 [이데일리 김승권 기자] 파마리서치(214450) 의료기기 내수 매출 성장률(리쥬란·콘쥬란 등)이 다섯 분기 만에 93.5%에서 6.2%로 급락했다. 그동안 업계에서 '피크아웃(정점 통과)' 추정치로 다뤄온 우려가 확인된 것으로 업계는 보고 있다. 같은 기간 회사 전체 매출은 전년 동기 대비 27.1% 늘며 사상 최대 실적을 썼으나, 성장을 떠받친 주역은 리쥬란 중심의 고마진 의료기기가 아니라 화장품 부문이었다.
 회사 측은 성장률 하락을 '2025년 의료방한 관광객 급등으로 인한 기저효과'로 설명했다. 기저효과 논리가 성립하려면 2026년 수요가 꺾여야 한다. 그런데 올 상반기 방한객은 21.3%, 외국인 카드 소비는 50.8% 늘었다. 수요가 꺾이지 않은 것이다. 반면 같은 기간 세포외기질(ECM) 경쟁 제품 리투오는 61억원에서 223억원으로 3.7배 성장했다. 스킨부스터 시장 내 ECM 침투율도 3.9%에서 17.3%로 뛸 전망이다. 이러한 성장성 둔화 우려는 고스란히 주가 하락으로 반영되고 있다. 실적 발표 당일 주가는 오히려 미끄러졌다. 팜이데일리는 회사의 설명과 현장 시장 데이터를 나란히 놓고 파마리서치가 직면한 현주소를 검증해봤다.
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 (자료=유진투자증권, 그래픽. 제미나이)
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 회사 측 "작년 방한 관광객 증가에 따른 기저효과"?...관광객은 더 늘어
 파마리서치 측은 리쥬란의 내수 성장률 둔화에 대해 "2025년 방한 의료관광객 증가와 미용의료 시술 수요 증가에 힘입어 큰 폭으로 성장했기 때문"이라며 "최근의 전년 동기 대비(YoY) 성장률 감소는 제품 경쟁력 저하가 아닌, 전년도 고성장으로 높아진 기저와 단기간에 확대된 매출 규모에 따른 정상화 과정"이라고 반박했다. 타 소재 제품의 시장 진입이 리쥬란을 직접 대체하거나 수요를 잠식하는 경쟁 요인은 아니라는 논리다.
 실제 보건복지부 집계 기준 2025년 방한 외국인 환자는 201만명으로 전년(117만명)보다 72% 늘어나며 이례적인 특수를 누렸다. 그러나 주요 거시 통계를 분석한 결과, 회사의 설명에는 빈틈이 존재했다. 기저효과 논리는 '지난해 특수가 있었고 올해는 그 특수가 사라졌다'는 전제 위에서만 작동한다. 하지만 올해 상반기 의료관광 지표는 꺾이기는커녕 오히려 가속 페달을 밟았다.
 올해 상반기 방한 외국인 관광객은 1071만명으로 전년 동기 대비 21.3% 증가하며 반기 기준 역대 최대치를 경신했다. 특히 이들이 국내에서 결제한 외국인 카드 소비액은 무려 10조389억원에 달해 전년 동기 대비 50.8% 폭증했다. 미용 시술 수요를 견인하는 선행지표인 외국인 유입과 소비가 올해 들어서도 두 자릿수 이상의 성장을 이어가고 있음에도, 유독 파마리서치의 의료기기 내수 성장률만 6.2%로 주저앉은 것이다. 방한 관광객 수를 외국인 환자 수와 동일시할 수는 없겠지만 외국인 관광객 중 미용 시술을 받는 사람은 아직 꺾이지 않는 추세인 것은 부정할 수 없는 것이 사실이다.
 물론 2년 누적으로 보면 회사 설명에도 일부 근거는 있다. 2026년 2분기 의료기기 내수 절대 매출은 645억원으로 전분기(584억원) 대비 10.4% 증가하며 역성장은 피했다. 이를 2024년 2분기(314억원)와 비교하면 2년간 105.5% 성장했으며, 연평균 43.4%의 성장을 이뤄냈다.
 하지만 시장이 주목하는 것은 매출 규모를 넘어선 '성장 기울기'의 둔화다. 성장률과 반기보고서 확정치를 교차 대입해 산출한 결과, 2025년 3분기에 이미 절대 매출이 전분기보다 줄어들며 정체 국면에 진입한 것으로 나타났다. 방한객의 가파른 유입 속도를 자사 제품의 매출액 증가가 따라가지 못한다면, 스킨부스터 시장 파이의 성장 몫이 온전히 파마리서치로 향하지 않고 외부로 분산되고 있다는 방증이 될 수 있다는 게 업계의 전언이다.
 실적 세부 지표를 뜯어보면 매출 방어를 위한 '출혈 마케팅'의 흔적도 뚜렷하다. 파마리서치의 올해 2분기 영업이익률은 37.20%로, 전년 동기의 39.74% 대비 2.54%포인트 하락했다. 원가 상승의 문제가 아니다. 같은 기간 매출총이익률은 76.24%에서 76.97%로 오히려 개선됐다. 판관비율이 영향을 줬다. 판관비율은 36.50%에서 39.77%로 3.27%포인트 뛰었다. 광고선전비는 1분기 전년 대비 43.5% 급증한 데 이어 2분기에도 26.5% 늘어난 227억7000만원이 집행되며 수익성을 끌어내렸다.
 성장의 빈자리는 화장품이 채웠다. 다만 정확히 짚으면, 2분기 화장품 매출은 602억원(내수 166억원·수출 436억원)으로 전년 동기 대비 각각 47%, 124% 증가했다. 의료기기에서 화장품으로 매출 구조가 이동하며 구조적 마진 훼손 우려가 불거지고 있는 상황인 것이다.
 파마리서치 관계자는 "2026년 2분기 의료기기 내수 매출은 전분기 대비 10% 이상 성장하며 매출 규모 증가세를 이어가고 있다"며 "타 소재 제품의 시장 진입 역시 리쥬란을 직접 대체하거나 기존 수요를 잠식하는 요인으로 보고 있지 않다."고 말했다.
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 파마리서치 1년 주가 추이 (자료=네이버증권)
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 "ECM 성장으로 수요분산 불가피"...파마리서치, 독보적 입지 흔들려
 파마리서치가 "시장 잠식이 아니다"라고 선을 그은 사이, 스킨부스터 시장 구도는 이미 대격변기를 맞고 있다는 게 증권가의 해석이다. 가장 위협이 되는 제품군은 피부 구조를 재건하는 인체조직 기반의 ECM 스킨부스터 제품군이다.
 대표 제품인 엘앤씨바이오 '리투오'의 약진은 수치로 명확히 증명된다. 증권가 분석에 따르면 리투오의 매출은 2025년 연간 61억원에 불과했으나, 2026년 1분기 81억원, 2분기 142억원으로 우상향 곡선을 그렸다. 상반기에만 누계 223억원을 돌파하며 1년 새 규모를 3.7배 키웠다.
 직관적인 대비는 증가액 자체에 있다. 2026년 2분기 리투오 매출 142억원은 같은 분기 파마리서치 의료기기 내수 매출 증가액(37.7억원)의 3.8배에 달한다. 새롭게 창출되는 시장 수요의 차이를 보여주는 증거로 해석이 가능하다는 게 업계의 설명이다.
 이러한 판도 변화는 수익성 지표까지 뒤집어 놓았다. 엘앤씨바이오는 상반기 별도 기준 영업이익률이 전년 7.1%에서 27.6%로 20.5%포인트 뛰며 체질 개선에 성공했다. 파마리서치의 2분기 이익률이 하락세로 돌아선 것과 정반대 흐름이다.
 증권가는 이미 일정 부분 '시장 잠식'을 기정사실로 받아들이고 있는 분위기다. 유진투자증권은 국내 스킨부스터 시장 내 ECM 침투율이 2025년 3.9%에서 올해 17.3%, 2027년에는 28%에 달할 것으로 전망했다. 신한투자증권은 ECM 스킨부스터 시장 규모가 2025년 99억원에서 2027년 1729억원으로 커질 것으로 내다봤다.
 김다혜 하나증권 연구원은 "스킨부스터 품목 내 동종진피 ECM 주사제가 소비자 호응을 얻어 빠르게 성장하고 있다"며 "ECM으로 인해 내국인 수요분산이 불가피하므로 파마리서치에 과거 독보적 입지에 따른 멀티플(주가 배수)을 다시 부여하기는 어렵다"고 진단했다.
 경쟁 구도 또한 촘촘하게 진화하며 공급 병목 현상마저 해소될 조짐이다. 휴젤이 한스바이오메드의 '셀르디엠'을 품고 식약처 조직은행 설립허가를 받아 자체 유통망을 가동하기 시작했다. 엘앤씨바이오 역시 2026년 월 15만개, 2028년 월 30만개를 목표로 증설에 나서고 있다. 현재 ECM 시장이 수요가 아닌 공급 물량의 한계로 품절 사태를 겪고 있다는 점을 감안하면, 증설이 완료되는 하반기부터는 시장 잠식의 속도가 더 가팔라질 수 있다는 이야기도 나온다.
 의료계 현장의 목소리도 이러한 흐름을 뒷받침한다. 피부 재생 임상 경험이 많은 한 전문의는 "최근 등장한 ECM 스킨부스터는 실제 피부 구조에 맞는 스캐폴드(지지체) 작용을 통해 안전성과 만족도가 뛰어나 의사와 환자 모두 처방을 전환하는 추세"라고 분석했다.
 김승권 (peace@edaily.co.kr) 
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